Warum die Commerzbank-Aktie seit Wochen verdroschen wird

Von Christian Kirchner

Die Ertragssorgen bei der Commerzbank nehmen täglich zu – das zumindest spiegelt die Aktienkursentwicklung der Commerzbank im Vorfeld der Quartalszahlen am Mittwoch wider. An sechs der letzten sieben Tage gab es Kursverluste – alleine gestern gab der Kurs 4% nach auf ein neues Jahrestief. Seit dem Abbruch der Fusionsverhandlungen mit der Deutschen Bank hat die Commerzbank-Aktie damit knapp 30% eingebüßt. Was sind die wesentlichen Gründe für diesen Einbruch?

  • Die Commerzbank galt als mögliches Übernahmeziel für ausländische Institute wie die ING oder Unicredit. Keine dieser Übernahmepläne hat sich jedoch materialisiert, seit die Deutsche Bank die Fusionsgespräche hat platzen lassen. Stattdessen wächst die Skepsis, ob grenzüberschreitende Fusionen und Übernahmen im aktuellen regulatorischen Rahmen (ohne vollständige Bankenunion) überhaupt sinnvoll sind. Zudem haben praktisch alle potenziellen Käufer mit eigenen (Ertrags-) Problemen zu kämpfen – in diesem Umfeld ist es schwer, den eigenen Aktionären eine Übernahme einer margenschwachen deutschen Großbank zu „verkaufen“.
  • Dass ausbleibende Übernahmeofferten weniger eine Frage des Preises denn der Rahmenbedingungen sind, illustriert auch die Marktkapitalisierung: Aktuell ist die Commerzbank mit nur noch 7,2 Mrd. Euro bewertet. Zieht man heran, dass alleine die Anteile der an der polnischen mBank (Wert des Anteils: 2,4 Mrd. Euro) und der Direktbankentochter Comdirect (1,1 Mrd. Euro) zusammen 3,5 Mrd. Euro wert sind, verbleibt für die übrige Commerzbank ein rechnerischer Wert von gerade mal noch 3,7 Mrd. Euro. Darin enthalten sind noch zahlreiche Fintech-Beteiligungen mit zuletzt erfreulicher Entwicklung. 
  • Mit der Tochter Comdirect konkurriert man gleichwohl laufend um Neukunden – und dort kommen seit Jahren weder Gewinne noch Aktienkurs in die Gänge. In den ersten sechs Monaten 2019 sank laut der vergangene Woche vorgelegten Zahlen der Gewinn zum Vorjahr um 9% trotz anhaltendem Kundenwachstum.
  • Zur Angst vor weiter sinkenden Zinssenkungen gesellen sich Befürchtungen, die konjunkturelle Flaute könnten für steigende Kreditausfälle sorgen dürfte. Denn zum einen ist die Commerzbank stark im deutschen Firmenkundenmarkt verwurzelt; und zum anderen hatten vergleichbar aufgestellte europäische Wettbewerber zuletzt bereits von höheren Ausfällen berichtet. So musste zuletzt die Credit Agricole ihre Risikovorsorge um 60% auf 360 Mio. Euro hochschrauben – was wiederum zu einem um 15% gesunkenen Quartalsgewinn beitrug. Bei der Commerzbank rechnen Analysten bislang für das zweite Quartal (dessen Ergebnisse am morgigen Mittwoch veröffentlicht werden) mit einem Risikoergebnis von „nur“ minus 151 Mio. Euro (fürs Gesamtjahr sind es moderate minus 544 Mio. Euro). Damit würde die Coba im Q2 sogar besser abschneiden als 2018. Bloß: Die Konjunktur hat sich in den vergangenen Monaten deutlich eingetrübt. Vor allem im Automobilsektor und hier besonders bei den Zulieferern stehen ganze Geschäftsmodelle in Frage, die Pleiten häufen sich.
  • Die Commerzbank machte zuletzt vor allem mit einer Kette von IT-Pannen auf sich aufmerksam – was weder dem Vertrauen von Kunden noch Analysten oder Investoren zuträglich war.

Für Spannung ist also gesorgt, wenn die Coba am Mittwoch früh ihre Zahlen veröffentlicht. Analysten rechnen mit einem Gewinn in der Spanne zwischen 180 Mio. und 310 Mio. Euro. 

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Payment-Wahnsinn: Ist Heidelpay jetzt wirklich ein Unicorn?

Von Heinz-Roger Dohms

Als Finanz-Szene.de am 25. April als erstes deutsche Medium über die Verkaufspläne von Heidelpay berichtete („Heimischer Wirecard-Rivale stellt sich zum Verkauf“) – da hielten wir selber das, ehrlich gesagt, für eine eher kleine Geschichte. Heidelpay? Nun gut, ist ein ambitionierter mittelständischer Payment Service Provider. Aber auch nicht mehr. Dachten wir.

Und nun: Am Sonntagmittag der erste Schock. Da berichtete die „Financial Times, dass Heidelpay an den US-Finanzinvestor KKR geht – und zwar für astronomisch anmutende 600 Mio. Euro. Gestern Früh dann der zweite Schock. Auf Nachfrage hieß es bei Heidelpay, die 600 Mio. Euro bezögen sich lediglich auf knapp 70% der Anteile, die KKR übernehmen wird (im Wesentlichen übrigens von einem anderen Finanzinvestor, nämlich Anacap). Insgesamt werde Heidelpay mit Sitz in Heidelberg jetzt sogar mit knapp 930 Mio. Euro bewertet.

Zur Einordnung:

  • Das ist mehr Geld als die deutschen Banken 2017 für ihren (im Vergleich Heidelpay ungleich größeren Zahlungsdienstleister Concardis) erhalten haben. Das waren nämlich inklusive Cash und Erlösen aus Visa-Anteilen rund 700 Mio. Euro.*
  • Das sind zwei Drittel des Börsenwerts der guten, alten Aareal-Bank.
  • Und in US-Dollar gerechnet ist Heidelpay damit jetzt sogar ein leibhaftiges „Unicorn“ …

Kann das alles wirklich sein? Von Finanz-Szene.de befragte Payment-Manager jedenfalls reagierten gestern ein bisschen ungläubig. Die moderateste Einschätzung lautete, der Kaufpreis sei „sehr ambitioniert“. Anderen Kommentare waren „Das is nicht zu 100% nachvollziehbar“, „Das ist völlig verrückt“ und „What …?“.

Jedenfalls: Wir wollen uns trotzdem mal die Mühe machen, den Wahnsinns-Deal irgendwie zu begründen. Zehn Gedanken zum Thema:

  1. Die „alte“ Heidelpay war ohne Zweifel ein Player von sehr überschaubarer Größe. So kam die Heidelpay GmbH laut 2017er-Jahresabschluss lediglich auf Erträge von knapp 11 Mio. Euro und einen Jahresüberschuss von 3,1 Mio. Euro.  Wie sich hieraus anderthalb Jahre später eine Bewertung von fast 930 Mio. Euro ergeben soll, wäre i.d.T niemandem zu vermitteln – zumal die einstige Heidelberger Payment GmbH schon 2003 gegründet wurde, die Erträge im niedrigen zweistelligen Mio-Bereich also das Resultat einer schon knapp 15-jährigen Historie waren.
  2. Seit dem Einstieg von Anacap im September 2017 ist Heidelpay allerdings deutlich gewachsen. Zunächst wurde der Hamburger POS-Spezialist StarTec übernommen, dann der österreichische E-Commerce-Zahlungsdienstleister mPay24 und schließlich der Frankfurter Inkasso-Anbieter Universum. Das Minikonglomerat, das auf diesem Wege entstanden ist, also sozusagen die neue Heidelpay, wird nach eigenen Angaben in diesem Jahr auf Erlöse von rund 90 Mio. Euro und ein Ebitda von rund 40 Mio. Euro kommen. Das hört sich schon ein bisschen anders an.
  3. Sowohl das Wachstum als solches (eine Verachtfachung der Erträge binnen zwei Jahren) als auch das Verhältnis von Gewinn zu Erlösen (wie ist es möglich, in der angeblich margenschwachen Payment-Branche 40 Mio. Euro Ebitda aus 90 Mio. Euro Ertrag herauszuquetschen?) werfen Fragen auf. Um ehrlich zu sein: Diesen Fragen sind wir gestern – weil wir auch noch anderes zu tun hatten – aber nicht wirklich nachgegangen. Nehmen wir darum die Zahlen einfach so, wie sie laut offizieller Darstellung sind: Das würde bedeuten, dass Heidelpay zum 10-Fachen des Umsatzes und zum 23-Fachen des Ebitda übernommen wird. Das ist immer noch sehr, sehr ambitioniert – klingt allerdings nicht mehr völlig astronomisch, wenn man bedenkt, dass der Unternehmenswert von Wirecard momentan sogar beim 27-Fachen des Ebitda liegt (für die Connaisseure: Auch Wirecard weist bekanntlich sensationelle Margen aus. Hier haben wir die Diskussion, ob und wie das überhaupt möglich ist, vor ein paar Monaten tatsächlich auch mal geführt).
  4. Verlassen wir die Mikrosicht des Unternehmens. Aus Makrosicht ist „Payments“ ganz generell immer noch wachstumsstark. Dieser Trend dürfte anhalten, zumal App-Ökonomie und E-Commerce-Trend die Zahl cash-loser Transaktionen weiter steigen lassen dürften.
  5. Entsprechend gehört „Payments“ zu den Lieblingsthemen nicht nur der Börse (Wirecard, Adyen …), sondern auch zu den Themen, mit denen Private Equity in den letzten Jahren sehr gutes Geld verdient hat (Beispiele hierfür sind Nets, Worldpay oder besagte Concardis, die von den Finanzinvestoren Bain und Advent inzwischen in den skandinavischen Payment-Riesen Nets eingebracht wurde)
  6. Hier stellt sich nun aber die Frage, warum ausgerechnet KKR bereit ist, so viel Geld für Heidelpay auf den Tisch zu legen. Branchen-Experten sagen, der natürliche Käufer wäre eigentlich Nets/Concardis (mit den dahinterstehenden Finanzinvestoren Hellman & Friedman, Bain und Advent) gewesen – denn das Nets/Concardis-Konglomerat hätte mit Heidelpay seine Position in der DACH-Region arrondieren können. KKR dagegen ist in der (mitteleuropäischen) Payment-Branche zuletzt nicht als Käufer bzw. Konsolidierer in Erscheinung getreten. Im Gegenteil: Den 39%-Anteil am US-Zahlungsdienstleister First Data (mit der deutschen Tochter Telecash) hat KKR zuletzt auf 16% reduziert.
  7. Andererseits: Vielleicht folgt die Entscheidung von KKR ja auch schlicht einer „Besser spät (und teuer) als nie“-Logik. Denn für einen Finanzinvestor, der in den deutschen Payment-Service-Provider-Markt strebt, gibt es kaum noch schlüssige Übernahmeziele. Wirecard dürfte allein schon wegen seines krassen Börsenwerts kein wirklicher Akquisitionskandidat sein; Concardis ist wie gesagt vergeben; und für die ehedem sparkasseneigene B+S Payone gilt nach der mehrheitlichen Übernahme durch Ingenico/Easycash selbiges. Bleiben bzw. blieben nur noch sehr wenige gefühlte Nischenplayer wie Heidelpay oder vielleicht noch Computop übrig (ein Payment Service Provider ist, kurz gesagt, ein Unternehmen, dass Händler bzw. Onlinehändler an Bezahlverfahren wie Kreditkarte oder Rechnungskauf anbindet; eine ausführliche Erläuterung finden Sie in diesem Artikel hier).
  8. Trotzdem bleibt die Frage, was genau KKR nun mit Heidelpay vorhat. Naheliegend wäre es, die von Anacap eingeschlagene „Buy & Build“-Strategie fortzusetzen. Allerdings ist (siehe oben) unklar, wo überhaupt noch die Übernahmeziele sind, mit denen sich dieser Ansatz zu vertretbaren Kosten realisieren lässt. Freilich: Irgendeinen Grund muss es ja geben, weshalb KKR rund 600 Mio. Euro für Heidelpay auf den Tisch legt.
  9. Wie gut ist die „neue Heidelpay“ also wirklich? Wie nachhaltig sind die für dieses Jahr angekündigten 90 Mio. Euro Ertrag, wie nachhaltig die 40 Mio. Euro Ebitda? Und hätte das Unternehmen auch stand-alone eine Zukunft? Die Zahl der angeschlossenen Händler wird mit rund 30.000 angegebenen, auch ein paar mehr oder weniger bekannte Namen sind darunter (Euronics, Alternate, Immobilienscout24 …). Zur Einordnung: Wirecard behauptete zuletzt, man habe 280.000 Händler auf der Plattform.
  10. Gründer Mirko Hüllemann (der nach dem Einstieg der Amerikaner immer noch rund 30% der Anteile halten wird) vergleicht die „neue Heidelpay“ mit  den beiden vielleicht aussichtsreichsten europäischen Payment-Fintechs, nämlich Adyen und Klarna: „Vom Angebot her sind wir eine Mischung aus beiden, jedenfalls bezogen auf die Dach-Region“, sagte er gestern im Gespräche mit Finanz-Szene.de.

Vielleicht ist am Ende das ja die Erklärung für den bemerkenswerten Kaufpreis: dass Heidelpay einfach gut ist. Die Zeit wird’s zeigen.

* In der ursprünglichen Fassung hatten wir fälschlicherweise geschrieben, in den 700 Mio. Euro seien die Schulden eingerechnet.

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Banking: Was während unserer Sommerpause passiert ist …

Die Finanz-Szene.de-Redaktion hat sich zwei Wochen Auszeit gegönnt. Damit nix verlorengeht: Hier der Überblick, was in dieser Zeit in der Banking-Branche passiert ist:

  • Die Deutsche Bank hat im zweiten Quartal einen Verlust von rund 3,1 Mrd. Euro verbucht. (Spiegel Online)
  • Und nochmal Deutsche Bank: Der Vorstand denkt nach HB-Informationen darüber nach, das heimische Privatkundengeschäft (das im Zuge der Postbank-Integration ja in eine eigenständige Gesellschaft gepackt wurde) wieder in den Konzern zu integrieren. (HB/Paywall)
  • Noch während der Amtszeit des scheidenden EZB-Chefs Mario Draghi bis 31. Oktober könnte es zu einer weiteren Leitzinssenkung kommen – das ist das Ergebnis der letzten EZB-Ratssitzung in der vorvergangenen Woche. (SZ)
  • Die Unicredit will rund 10.000 Stellen streichen – wobei die deutsche Tochter HVB angeblich verschont bleiben soll. (HB/Paywall)
  • Das Bundesverfassungsgericht hält die Europäische Bankenunion für rechtens. (Spiegel Online)
  • Oddo BHF hat seinen Anteile an der Berliner Quirin Bank – immerhin fast 28% – verkauft. (BÖZ/Paywall)
  • Moody’s hat die Bonität der Sparkasse Köln-Bonn (an deren Ertragskraft wir ja neulich ein paar Zweifel geäußert hatten) herabgestuft. (BÖZ/Paywall)
  • Die deutschen Sparkassen haben im ersten Halbjahr 80,3 Mrd. Euro an neuen Krediten zugesagt, ein Plus von 3,1% im Vergleich zum Vorjahreszeitraum. (Mitteilung)
  • Die DWS konnte im zweiten Quartal Nettomittelzuflüsse verzeichnen und ihre Cost-Income-Ratio mit 69,5% im Q2 vorzeitig unter das Jahresziel von 70% drücken. (DWS Mitteilung)
  • Immer mehr Kunden, immer weniger Ertrag: Die Comdirect hat im zweiten Quartal unter genau dem Problem gelitten, das wir auch schon für Q1 diagnostiziert hatten. (Fondsprofessionell)

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Digital Banking: Was während unserer Sommerpause passiert ist …

Die Finanz-Szene.de-Redaktion hat sich zwei Wochen Auszeit gegönnt. Damit nix verlorengeht: Hier der Überblick, was in dieser Zeit im Digital-Banking-Segment passiert ist:

  • Banken und so genannte „Drittanbieter“ ziehen nun an einem Strang, wenn es darum geht, die Zusammenarbeit und die Kommunikation beim Zugriff auf Kundendaten zu verbessern (Handelsblatt)
  • Der Münchner Vergleichsriese Check24 hat eine „PSD2-Lizenz“ erhalten , darf also mit Erlaubnis der Bafin jetzt Kontoinformationen einholen und Zahlungen auslösen. (Bafin)
  • In den USA hat eine Hackerin die Kreditkarten-Daten von rund 100 Mio. Kunden der Großbank Capital One gestohlen. Das Institut nutzte zur Aufbewahrung der Daten den Cloud-Dienst von Amazon.  (NZZ)
  • Ähnlicher Fall, kleinere Dimension: Die Apobank hat nach massiven Phishing-Attacken ihr Online-Banking eingeschränkt. (Spiegel Online)
  • Die Aareal will offenbar einen Anteil an ihrer Software-Tochter Aareon verkaufen. (Bloomberg/Welt)
  • Nächste IT-Panne bei der Comdirect: Diesmal bekamen Wertpapier-Kunden völlig falsche Kurse angezeigt – mit der Folge, dass einfachen Retailkunden vorübergehend zu Schein-Millionären mutierten. (SZ, HB/Paywall) {UPDATE vom 6.8. nach Leserhinweisen: Offenbar handelte es sich um eine Panne des Datendienstleisters Factset, den (auch) die Comdirect nutzt – betroffen waren indes auch andere Broker wie Maxblue, Consors und Co.. Mehr: WirtschaftsWoche}

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Payments: Was während unserer Sommerpause passiert ist …

Die Finanz-Szene.de-Redaktion hat sich zwei Wochen Auszeit gegönnt. Damit nix verlorengeht: Hier der Überblick, was in dieser Zeit in der Payment-Branche passiert ist:

  • Im Bieterkampf um den Heidelberger Payment Service Provider Heidelpay (siehe unsere News „Heimischer Wirecard-Rivale stellt sich zum Verkauf“ vom 25. April) ist laut „Financial Times“ eine Entscheidung gefallen. Den Zuschlag erhält demnach der US-Investor KKR – und zwar für sehr erstauliche 600 Mio. Euro. (FT/Paywall)
  • Für die Pläne der Deutschen Kreditwirtschaft, ihre diversen Bezahlsysteme zusammenzuführen (siehe unsere Geschichte „Planen die Banken eine Auffanglösung für Paydirekt“ vom 20. Mai), gibt es jetzt auch einen Projektnamen: X-Pay. (HB/Paywall)
  • Wirecard hat Aldi Nord und Aldi Süd als Kunden übernommen, übernimmt allerdings nur die Abwicklung von Zahlungen mit Kreditkarten und internationalen Debitkarten – nicht die Abwicklung von Girocard-Transaktionen. (FAZ)
  • Visa interessiert sich angeblich für Teile des europäischen Payment-Riesen Nets, zu dem ja auch der deutschen Zahlungsdienstleister Concardis gehört. (Quartz)
  • Ein Jahr nach dem Launch haben rund 600.000 Kunden die „Mobiles Bezahlen“-App der Sparkassen heruntergeladen
  • Hacker haben die 50-Euro-Grenze für das kontaktlose Bezahlen mit Visa-Kreditkarten geknackt. (Heise)
  • Die europäische Payment-Branche fordert von der Eba einen 18-monatigen Aufschub für die Implementierung der „starken Kundenauthentifizierung“, die ja eigentlich zum 14. September (zweite Stufe der PSD2-Reform) in Kraft treten sollte. (Bargeldlosblog)

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Fintech: Was während unserer Sommerpause passiert ist …

Die Finanz-Szene.de-Redaktion hat sich zwei Wochen Auszeit gegönnt. Damit nix verlorengeht: Hier der Überblick, was in dieser Zeit in der Fintech-Branche passiert ist:

  • Der größte deutsche Robo-Advisor Scalable Capital hat von seine Investoren weitere 25 Mio. Euro erhalten – und kommt nun auf ein Gesamt-Funding von 66 Mio. Euro. Einstweilen, berichtet zudem die „Börsen-Zeitung“, plant Scalable aber weiter mit Verlusten. (Mitteilung, Börsen-Zeitung (Paywall))
  • Die Berliner Blockchain-Bank Bitwala hat in ihrer ersten echten Finanzierungsrunde erstaunliche 13 Mio. Euro erhalten. (Mitteilung/PDF)
  • Das Dresdner Factoring-Startup Elbe Finanzgruppe (das neulich das Berliner Fintech Decimo übernommen hatte) hat sich in Aifinyo umbenannt (Handelsblatt/Paywall)
  • Der brasilianische N26-Konkurrent Nubank hat bei Investoren weitere 400 Mio. US-Dollar eingesammelt und kommt jetzt angeblich auf eine Bewertung von 10 Mrd. Dollar – womit die Südamerikaner nicht nur N26, sondern auch die britischen Startup-Banken Revolut und Monzo deutlich abgehängt hätten. (NZZ)
  • Apropos: Revolut hat eine kostenlose Handelsplattform gelauncht und bringt sich damit u.a. gegen das Berliner Broker-Fintech Trade Republic in Stellung. (Money Today)
  • Auxmoney, Funding Circle Deutschland, Kapilendo und Creditshelf haben den „Verband deutscher Kreditplattformen“ gegründet. Internetworld
  • Mit großer medialer Fanfare (FAZ, HB) und trotz Dauerstreits mit der Bafin ist das Versicherungs-Vergleichsportal Gonetto am 24. Juli gestartet – und um ein paar Stunden später dann wieder offline zu gehen. (Fondsprofessionell)

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