Analyse

DWS+UBS: Voluminös, aber margenschwach

24. April 2019

Nein, nein, nein. Wir bei „Finanz-Szene.de“ sind keine Zyniker. Deshalb machen wir uns auch nicht den Tweet des Finanzbloggers Chris Bailey zu eigen,  wonach die mögliche Fusion der Deutsche-Bank-Tochter DWS mit der Asset-Management-Tochter der UBS „ein bisschen besser sei als zwei Betrunkene, die sich gegenseitig aufhelfen.“ Dass beide Adressen „ernsthafte“ Gespräche führten, hatte die „FT“ exklusiv berichtet – nachdem bereits Bloomberg vor drei Wochen ähnliches zu vermelden hatte.

Sehen wir es lieber konstruktiv: Es zeichnet sich im Fusionspoker zwischen Deutscher Bank und Commerzbank immer stärker ab, auf wen innerhalb des blau-gelben Universums die Investoren setzen und auf wen nicht (Aktienkurs-Entwicklung seit Jahresbeginn)

Etwas mehr als nur ein Funken Wahrheit steckt dennoch in Baileys Hinweis. Mit der DWS und der Asset-Management-Tochter der UBS erwägen zwei Adressen eine Fusion, die annähernd gleich groß sind: 660 Mrd. Euro verwaltet die DWS, umgerechnet 680 Mrd. Euro die UBS Asset Management. Beide binden wenig Kapital, liefern mittlere dreistellige Millionengewinne ab. Nach einer Fusion könnten die Deutsche Bank wie die UBS weiter Großaktionäre der fusionierten Einheit bleiben, mithin würde die dann gemeinsame Tochter also ihren defensiven Ertragscharakter für die Mutterbanken behalten.

Sehr ähnlich sind allerdings auch die Herausforderungen. Es wäre, besonders im Industrievergleich, eine Fusion unter zwei eher gleich schwachen denn gleich starken Vermögensverwaltern. Denn:

  • Seit Jahren kommen weder die Asset-Management-Tochter der UBS noch die DWS in Bezug auf die verwalteten Vermögen vom Fleck. Aktuell herrschen beide zusammen über rund 1340 Mrd. Euro. Zum Vergleich: Ende 2015 waren es zusammen – auch schon 1340 Mrd. Euro, wobei das Vermögen der UBS seitdem leicht kletterte und der DWS leicht sank. Dabei ist die Vermögensverwaltung ein globaler Wachstumsmarkt, sind die Kapitalmärkte seit Jahren in einem Hausse-Zyklus.
  • Der Mix des verwalteten Vermögens hat sich in dieser Zeit verschlechtert, es sind bei beiden Adressen vor allem margenschwache Passiv-Produkte, die Nettozuflüsse generieren, was dazu führt, dass….
  • ….die Margen und der operative Gewinn auch deshalb seit drei Jahren bei beiden Gesellschaften unter Druck stehen; alleine bei der UBS sank die Bruttomarge auf das verwaltete Vermögen von noch 30 Basispunkten 2016 auf zuletzt 23 Basispunkte, die Nettomarge von 9 über 7 auf nunmehr 6 Basispunkte.
  • Die Kosten sinken, gemessen am Margenverfall, bei beiden Gesellschaften nicht oder nur unwesentlich, denn:
  • … beide Einheiten arbeiten mit im Branchenvergleich zu hohen Kosten gemessen am Ertrag, die UBS zuletzt mit einer Cost-Income-Ratio von 73%, die DWS von 71% – Werte, die sich seit jeweils drei Jahren kaum verändert und über dem von der Boston Consulting Group errechneten globalen Branchenschnitt von 62% liegen….
  • … und extrem über jenen 52%, die der europäische Marktführer Amundi aufweist – vor dessen Interesse (und einer Rasur ohne Schaum bei den Kosten) sich die DWS durch eine Fusion mit der UBS praktischerweise schützen könnte
  • Mit je knapp 700 Mrd. Euro verwaltetem Vermögen ist man viel zu groß, um als Spezialist für bestimmte Anlageklassen durchzugehen (und entsprechend auch die Gebühren hochspezialisierter Boutiquen durchsetzen zu können), aber auch zu klein, um jeden Preiskampf der Konsolidierer Blackrock, State Street und Co. mitzugehen, besonders im boomenden ETF-Geschäft
  •  Zum europäischen Marktführer Amundi schlösse man gleichwohl beim verwalteten Vermögen (Amundi: 1425 Mrd. Euro, UBS+DWS: 1340 Mrd. Euro) auf. Gut in eine Geschäft, in dem Skalenvorteile immer wichtiger werden.

Unter dem Strich gilt indes für die DWS wie auch für die Asset-Management-Tochter der UBS das Gleiche wie für die Deutsche Bank: In einem Umfeld, in dem die Margen stark unter Druck stehen und man mit mehreren 500-Pfund-Gorillas im Raum sitzt – namentlich den US-Großbanken und US-Vermögensverwaltern -, ist Nichtstun keine Option.  Entweder es wird radikal gespart. Oder man flüchtet in Fusionen bzw. Übernahmen.

 

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