Analyse

Wieso eine „ING Commerzbank“ durchaus Sinn ergäbe

15. Mai 2019

Von Christian Kirchner

Die Unicredit? Die ING? Oder doch wer anders? Die Liste der angeblichen Interessenten für die Commerzbank ist lang, und so richtig 100% sattelfest sind auch nur wenige in der Frage, woran es denn nun gelegen hat, dass es mit der Deutschen Bank und der Coba nichts wurde.

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Da trifft es sich gut, dass gelegentlich auch Teams ihr Wissen aufschreiben, die sich hauptberuflich mit den Rationalen von Bankenfusionen und -übernahmen auseinandersetzen. Und wir hier in unserem journalistischen Kleinbetrieb namens „Finanz-Szene.de“ das Material dann von wohlgesonnen Lesern zugeschickt bekommen.

… was wiederum zur Folge hat, dass wir die Ergebnisse einer taufrischen Citigroup-Analyse zur Lage bei Deutscher Bank und der Commerzbank heute gleich mal mit Ihnen teilen können.

Im Einzelnen:

Wie wahrscheinlich ist eine Übernahme der Commerzbank durch die Unicredit?

Nicht sehr wahrscheinlich, sagt die Citi. Und taxiert die Chancen auf dieses Szenario auf 20%. Der Vorteil der Kombination bestünde vor allem aus Kostensynergien beim Übernahmeziel Coba und einer geringeren Abhängigkeit der Unicredit von der (teuren) Refinanzierung in Italien. Da Italien aber schon jetzt „nur“ für 50% der Refi stehe, käme man künftig hier inklusive Commerzbank auf 40%. Und bei den Kosten müsste man schon Synergien von 20 bis 25% erreichen (geholzt würde natürlich bei der Commerzbank), damit das alles Sinn ergibt.

Klingt zwar grundsätzlich machbar.  Müsste aber, so die Citi, vor allem über die Personalschiene umgesetzt werden. Bei der HVB hätte die Mutter Unicredit in den letzten drei Jahren 10% der Kosten und 16% des Personals abgebaut, schreibt die Citi (was, merken wir jetzt mal an, in HVB-Kreisen schon als die kaum erträgliche und harte Knute Mailands interpretiert wurde). Summa summarum: In der Theorie sei das ja alles vielleicht ganz okay, berge aber in der Praxis große Umsetzungsrisiken. Und erfordere nicht weniger als einen harten Strategiewechsel (Übernahme statt organisches Wachstum) bei der Unicredit, die es überdies nicht einfach haben dürfte, ihre Aktionäre zu überzeugen.

Wie wahrscheinlich ist eine Übernahme der Commerzbank durch die ING?

Schon etwas realistischer. 35 bis 45%, sagt die Citi. Wobei uns offen gestanden erst bei der Lektüre erstmals so richtig klar wurde, warum ING-CEO Ralph Hamers bei seinem Werben um die Commerzbank (angeblich) einen Umzug der künftigen ING-Commerzbank nach Deutschland in Aussicht gestellt hat: Dahinter steckt nicht nur eine Konzession an die deutsche Politik. Sondern handfeste wirtschaftliche Interessen. Mit einem Sitz in Deutschland, so die Citi, könnte die fusionierte Einheit niedrigeren Kapitalanforderungen unterliegen als die ING alleine in den Niederlanden.

Konkret: Der Schlüssel wäre ein möglicherweise um 100 Basispunkte niedrigerer Extra-Kapitalpuffer für die sogenannten national systemrelevanten Banken (D-SIB). Dieser könnte in Deutschland maximal 200 Basispunkte betragen, liegt aktuell für die ING indes bei 300. Das Paket würde, merkt die Citi an, deutlich geringere Synergieeffekte (und mithin auch Kürzungen bei Filialen und Personal) erfordern, ganz einfach, weil die ING schon jetzt filiallos in Deutschland arbeite. Und am Ende sei man dennoch mit 22 Mio. Kunden die größte deutsche Bank.

Warum die Citi dem Deal bei aller Plausibilitäte dennoch nur eine Wahrscheinlichkeit von unter 50% zubilligt? Weil auch dieses Manöver große Umsetzungsrisiken berge. Und die ING in ihrem jetzigen Zuschnitt profitabel in den Niederlanden und hyperprofitabel in Deutschland arbeite. Was wiederum heißt: Die ING müsste Aktionäre vermutlich um 7 bis 12 Mrd. Euro anpumpen für einen Deal, bei dem ihre Eigenkapitalrendite hinterher vermutlich sogar etwas niedriger ausfiele als die aktuellen 11%.

Aber woran hat es denn nun gelegen, dass aus der „Deutschen Commerz“ nicht geworden ist?

Laut Citi hätte eine Übernahme der Commerzbank durch die Deutsche Bank unter allen Fusionsoptionen die – je nach Perspektive –  höchsten Kostensynergien eingebracht beziehungsweise erfordert, genauer: vermutlich rund 30% der Commerzbank-Kosten. Viel Holz, schwer vermittelbar, nicht leicht umzusetzen. Ferner hätte die kombinierte Einheit, vermutet die Citi, ab 2022 dann deutlich mehr Eigenkapital vorhalten müssen, wenn nach und nach die Kapitalregeln von Basel IV eingeführt werden. Was wiederum bedeutet: Synergien, so man sie überhaupt erreicht, würden in Teilen wieder aufgefressen. Eine recht vage Perspektive, gerade für Commerzbank-Aktionäre, vor allem dann, wenn die Deutsche Bank mit einer Übernahmeprämie geknausert hätte. Am Ende wäre die Deutsche Bank samt Commerzbank – vielleicht – bei 6% Eigenkapitalrendite gelandet.

Und wie jetzt weiter?

„Buy Commerzbank, sell Deutsche Bank“ lautet das pointierte Urteil der Citi-Analysten. Während die Commerzbank-Aktie die Fundamentaldaten und auch mögliche Übernahmeprämien nicht widerspiegelten, gingen der Deutschen Bank die Optionen aus: Hoffnung, dass sich die Marktverhältnisse für die (niederschwelligen) Ziele von 4% Eigenkapitalrendite besserten, solle sich die Bank eher nicht machen. Dazu sei das wichtige erste Quartal zu durchwachsen gelaufen. Zudem gebe es zu wenig Hoffnung auf volatile Märkte für mehr Geschäft und höhere Zinsen für mehr Zinsmarge. Ohne die Übernahmeoption bleibe der Deutschen Bank nur eine radikale Restrukturierung des Investmentbankings mit einem Rückzug aus den USA und aus dem Aktiengeschäft. Was allerdings teuer würde.

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