Analyse

Warum die Commerzbank der Gewinner des Fusionsdebatte ist

21. April 2019

Auf den ersten Blick scheint die Nachrichtenlage klar: Kommt es zur blau-gelben Fusion, wird der Deutsche-Bank-CEO Christian Sewing logischerweise Chef der „Deutschen Commerz“. Und auch sonst: Geben  die Blauen den Ton an. Eine Prämie auf den Aktienkurs der Coba? Is nich. Eine Fusion im Eiltempo? Is nich. Da kann sich der gute Herr Zielke (also der Chef der Commerzbank) noch so sehr auf die Hinterbeine stellen.

Man könnte also meinen, man habe es in den Fusionsverhandlungen mit einem Kuchen – der Blaubank – und einem Krümel zu tun – der Gelbbank. Was zumindest mit Blick auf die Bilanzsummen (1350 Mrd. Euro für die Deutsche Bank, 462 Mrd. Euro für die Commerzbank) voll und ganz, für den Börsenwert (Deutsche Bank 16 Mrd. Euro, Commerzbank 10 Mrd. Euro) imerhin  noch teilweise stimmt. Und für den Rest?

Gar nicht.

Denn die Commerzbank darf sich als heimlicher Sieger der Fusionsdebatte der letzten Monate fühlen. Warum? Dafür sprechen sechs Punkte.

1.) Für die Commerzbank sammeln sich die Interessenten im Falle eines Scheiterns. Für die Deutsche Bank nicht. 

Zwar befinden sich alle Planungen noch in einem frühen Stadium, doch mit der italienischen Unicredit und der niederländischen ING haben zwei Institute Interesse an der Commerzbank signalisiert, sollten die Fusionsgespräche mit der Deutschen Bank scheitern. Das eröffnet den „Gelben“ hübsche Verhandlungsoptionen selbst bei einem Platzen der Fusionsidee – und stärkt sie in den Gesprächen mit der Deutschen Bank. Die hingegen ist als Fusionspartner oder Akquisitionsziel nicht begehrt – zu undurchsichtig ist ihre Bilanz für einen möglichen Aufkäufer, zu große die Sorge, man hole sich mit dem Institut womöglich ungelöste Probleme ins Haus. Ein M&A-Deal mit der Deutschen Bank wäre den Investoren des Käufers/Fusionspartners nur schwer zu vermitteln.

2.) Die Deutsche Bank braucht die Commerzbank dringender als die Commerzbank die Deutsche Bank

Eine der zentralen Rationalen einer Fusion von Deutscher und Commerzbank ist, dass sich mit der Übernahme der Coba die Refinanzierungskosten der Deutschen Bank reduzieren könnten. Denn: Die Commerzbank wird aufgrund ihres Geschäftsprofils und des Bunds als Ankeraktionär als sicherer wahrgenommen. Abzulesen ist das an den aktuell fälligen Prämien für Kreditausfallversicherungen, die für die Commerzbank nur gut halb so hoch ausfallen wie für die Deutsche Bank. Weil dieser Kostennachteil direkt auf die Profitabilität durchschlägt, liegt der Handlungsdruck auf Seiten der Deutschen Bank.

3.) Die Commerzbank ist aufgrund des Badwills interessant

Weil die Commerzbank derzeit an der Börse deutlich weniger wert ist, als sie an Eigenkapital ausweist, lockt für potenzielle Käufer – sofern die Aufsichtsbehörden das Manöver anerkennen – ein legaler Bilanztrick: Die Differenz zwischen dem Buchwert und dem tatsächlich gezahlten Aufpreis kann sich ein Käufer auf die eigene Kapitalausstattung anrechnen lassen. Das gilt im Kern zwar auch für die Deutsche Bank, die jedoch – siehe oben – aus diversen Gründen (zu große Bilanz, mögliche Rechtsrisiken, schwache Profitabilität, möglicher Kapitalbedarf, 643 Einkommensmillionäre) kein begehrtes Übernahmeziel ist.

4.) Zielke und seine Vorgänger haben das Coba-Privatkundengeschäft für Aufkäufer interessant gemacht (wenn auch, ohne es zu wollen)

Die Fondstochter Cominvest? Verkauft an die Allianz. Die ETF- und Zertifikatesparte Comstage? Verkauft an die Société Générale. Die Beratung? Ausgerichtet auf das Prinzip der Vermittlung, statt den Vertrieb hauseigener Produkte zu forcieren, wie es etwa die Sparkassen und Genossenschaftsbanken konsequent machen. An sich ist es löblich, wie die Commerzbank in den vergangenen zehn Jahren ihr Geschäft mit Privat- und kleinen Firmenkunden aufgesetzt hat. Durch die Brille möglicher Aufkäufer (aus dem Ausland) sieht die Sache aber ganz anders aus: Die sind, auch wenn es zynisch klingt, in der Regel banal an Vertriebsmacht interessiert. Mit der Commerzbank bekäme man womöglich – anders, als bei der hier noch als Komplettanbieter aufgestellten Deutschen Bank – brach liegende Vertriebsoptionen, sowohl online als auch über die noch gut 1000 Filialen.

5.) Der Kapitalmarkt billigt der „Übernahmestory“ der Commerzbank eine immer höhere Wahrscheinlichkeit zu

Seit Jahresbeginn und damit den ersten Gerüchten über eine Fusion hat die Commerzbank-Aktie um 40% zugelegt, die der Deutschen Bank lediglich um 8%. Die Gelbbank hat somit doppelt so stark abgeschnitten wie der Eurostoxx Banks, die Blaubank nicht einmal halb so stark. Alleine seit der ersten Meldung über das Interesse der ING an der Commerzbank am späten Dienstag legte das Commerzbank-Papier um 5% zu. Über die längerfristige Kapitalmarkt-Bilanz der beiden Institute unter ihren aktuellen Vorstandschefs hatte Finanz-Szene.de bereits am Montag berichtet. Wie heißt es so schön unter Bankern? Der Börsenkurs lügt nur selten.

6.) Die Deutsche Bank braucht dringender Alternativen als die Commerzbank, wenn die Fusion platzt.

Es wäre blanker Euphemismus, die Rentabilität der Commerzbank als zufriedenstellend zu bezeichnen. Sie hat in neun der letzten zehn Jahre für Aktionäre nicht einmal die Kapitalkosten verdient. Gleichwohl: Immerhin verdient die Bank überhaupt Geld, schreibt seit Jahren schwarze Zahlen. Der Deutschen Bank hingegen ist es trotz Boom an den Kapitalmärkten, jahrelang starkem Wirtschaftswachstum und rekordniedrigen Kreditausfällen lediglich in einem der letzten vier Jahre – 2018 – gelungen, unter dem Strich und nach dem „Irgendwas ist ja immer“-Gedöns von Restrukturierungen, Vergleichen und Strafzahlungen einen schmalen Gewinn zu schreiben. Für die sich aktuell abzeichnende Verdüsterung in der Weltwirtschaft ist die Deutsche Bank schlechter gerüstet als die Commerzbank. Es ist daher fraglich, ob Investoren ein „Weiter so“ akzeptieren würden, wenn die Fusion nicht gelingt – und womöglich der nächste Strategieschwenk fällig ist.

 

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