Analyse

Strategie? Abwehrschlacht! Fünf Thesen zur Lage der Coba

22. September 2019

Von Christian Kirchner

Die Coba wird radikal umgebaut, wie am Freitagnachmittag verlautete. Was steckt hinter der neuen Strategie „Commerzbank 5.0“? Eine Analyse in fünf Thesen zur Lage

These 1: Die Commerzbank wirft mit ihrer Strategie gutes Geld schlechtem hinterher

Die polnische Tochter mBank hat im Jahr 2018 eine Eigenkapitalrendite von 9,5% erwirtschaftet, die Comdirect von 8%, und die Commerzbank als Ganzes von 3,6% (und auch in den Vorjahren selten mehr, siehe unten). Was das Institut nun plant, heißt also: Das Management trennt sich mit dem Verkauf der mBank von der ertragreichsten Sparte, um mit dem Erlös die Restrukturierung und die Investitionen der ertragsschwächsten Teile der Bank zu finanzieren – in der Hoffnung, dass die Dinge in einigen Jahren vielleicht irgendwie besser laufen. Ob dieser Plan aufgeht, erscheint mehr als fraglich.

These 2: Die Commerzbank hat den Krisenmodus seit der Finanzkrise nie so richtig verlassen

In den elf Geschäftsjahren 2008-2018 hat die Commerzbank kumuliert 0,6 Mrd. Euro Verlust erwirtschaftet. Schlimmer noch: Lediglich in einem einzigen dieser Jahre hat die Bank ihre Kapitalkosten verdient. Die Eigenkapitalrendite schwankt seit 2012 zwischen 1,4% und 4,9%. Andere Großbanken der Eurozone kommen auf 8-10%.

Eigenkapitalrendite (RoTE) Commerzbank in %

Quelle: UBS-Research, Coba-Geschäftsberichte

Entsprechend war die Bank auch nur zweimal in der Lage, eine Dividende zu zahlen. Und die fiel mit jeweils 20 Cent arg schmal aus.

Auffällig zudem: Kaum, dass die Bank in der jüngeren Vergangenheit einmal einen nennenswerten Nettogewinn erwirtschaftete …

Nettogewinn in Mrd. Euro
2008 -0,3
2009 -4,1
2010 1,4
2011 -0,4
2012 0
2013 0,1
2014 0,3
2015 1,1
2016 0,3
2017 0,1
2018 0,9

Quelle: UBS

… wie 2015 und 2018, folgte schon kurz darauf (2016 und nun wieder 2019) die Ankündigung einer großen Restrukturierung.

These 3: Die Eingemeindung der Comdirect in die Mutter ist das Eingeständnis, dass die Stand-Alone-Strategie für die Tochter gescheitert ist

Commerzbank wie Comdirect ist es gelungen, die Marke Comdirect in der Wahrhehmung als digital und wachstumsstark zu positionieren. Wie Finanz-Szene.de indes schon im Mai analysierte, steht die inflationäre Verwendung des Worts „Wachstum“ in den Präsentationen der Comdirect in keinem Verhältnis zu den harten Zahlen. Und bei Mutter wie Tochter fehlen starke Belege dafür, dass sie in der Lage sind, ihr Netto-Kundenwachstum auch in steigende Erträge und vor allem Gewinne umzumünzen.

In den letzten zehn Jahren hat die Comdirect tatsächlich imposante Wachstumsraten verzeichnet. Bei den Kunden (plus 1 Mio. auf nunmehr 2,5 Mio.) ebenso wie bei den Girokonten (plus 200% auf nunmehr 1,6 Mio.) ebenso wie bei dem betreuten B2C-Kundenvermögen, welches sich von 22 Mrd. Euro auf nunmehr 69 Mrd. mehr als verdreifacht hat.

Eines wächst aber nicht – der Gewinn. Weder vor Steuern noch danach.

Überschuss der Comdirect in Mio. Euro seit 2009

…wobei in diese Zahlen noch die Einmaleffekte der Sondergewinne aus einer Steuererstattung (2011+2012) und aus dem Verkauf der Anteile an Visa Europe (2016) enthalten sind.

Was bei der Comdirect hingegen wächst, das ist: der Aufwand, den die Bank betreiben muss, um einen Euro zu erlösen.

Cost-Income-Ratio Comdirect und Commerzbank

Quelle: Unternehmenspräsentationen

Aber handelt es sich bei der Comdirect nicht trotzdem um eine hochprofitable Bank? Nicht wirklich. Die akzeptable Eigenkapitalrendite ist vielmehr eine Funktion der Tatsache, dass das Institut schlicht sehr wenig Eigenkapital vorhalten muss.

Hinzu kommt: Es läuft aktuell nicht weniger als die Disruption der einstigen Disruptoren selbst, also der Online-Broker. Siehe hierzu unsere Analyse über das Scheinwachstum von Comdirect und Co. aus dem Frühjahr.

These 4: Der Bund hat seinen Commerzbank-Anteil jahrelang verwaltet wie ein bockiger Privatanleger, der sein Fehlinvestment nicht einsehen will

Eine kleine Rückblende: Der Bund hatte die Commerzbank in der Finanzkrise mit mehr als 18 Mrd. Euro gestützt. Heute hält er noch 16% an der Bank. Schon vor fünf Jahren stand – zu damaligen Aktienkursen um die 12 Euro- zur Debatte, dass der Bund sein Anteil verkauft. Letztlich  entschied sich Berlin jedoch gegen den Rückzug – weil die Politik schlicht warten wollte, bis der Einstandspreis wieder erreicht ist. Der liegt, je nach Rechnung und Berücksichtigung auch anderer Hilfen seit 2008, zwischen 18 und 26 Euro je Aktie.

Nun zeigt sich, dass diese Kalkulation nicht aufgegangen ist – und nicht mehr aufgehen wird. Der Bund hat hier agiert wie ein typischer Privatanleger, der in Buchverlusten keine Verluste sieht, solange man sie ja nicht realisiert. Aktuell steht die Commerzbank-Aktie bei 5,70 Euro, der umfangreiche Restrukturierungsplan fiel an der Börse zumindest am Freitag glatt durch, der Kurs bewegte sich quasi überhaupt nicht.

These 5: Die Commerzbank wird es in fünf Jahren in ihrer heutigen Form nicht mehr geben

Klingt wie eine Binse, denn den Großumbau leitet die Bank ja selbst ein. Allerdings dürfte das Umsetzungsrisiko bei der nunmehr vierten großen Restrukturierung nach 2009, 2013, 2016 größer denn je sein. Denn welche Vision will man Mitarbeitern vermitteln, wenn das ausgegebene Ziel – 4% Eigenkapitalrendite bis 2023 – dem Status quo entspricht, also der Rendite, die die Bank schon aktuell erwirtschaftet? Deutlicher kann man nicht machen, dass sich die Bank vollends in einer Abwehrschlacht befindet, in der es nicht um Wachstum und Kapitalrückflüsse für Aktionäre, sondern um nicht weniger als die Existenzsicherung geht. Und wie bei der Deutschen Bank auch steht auch bei der Coba der Verdacht im Raum, dass die Institute zur aktuellen Bewertung schlicht kein Kapital mehr von Aktionären erhalten und sich darum mit Spartenverkäufen und Bordmitteln helfen müssen – was die Prozesse verlängert.

Geht beim Umbau irgendetwas schief, dürfte der letzte Ausweg die Suche nach knallharten Kostensynergien sein. Die ließen sich aber nur mit einer Übernahme der Commerzbank wirklich heben – mit spätestens dann ganz, ganz üblen Folgen für die Belegschaft.

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